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期盼已久的宽信用终于千呼万唤始出来了。

11日央行发布最新金融数据：9月社融增量3.53万亿元，比上年同期多增6274亿元，超过2.8万亿元的市场预期；新增信贷2.47万亿元，同比多增8108亿元，超过1.8万亿的市场预期，创该月有史以来新高。

数据超预期反映了人们期待已久的宽货币向宽信用的跃升。深入分析，可以发现，金融数据具有以下几大亮点：

一方面，企业负债期限结构出现边际改善。企业短期贷款新增6567亿元，同比多增超4700亿元，中长期贷款新增13488亿元，同比多增6500亿元以上，票据融资同比少增近2200亿元。中长期贷款快速增长，为企业启动资本投资支出周期提供粮草。这反映企业用中长期贷款替换短期贷款和票据融资，将有助于改善企业的负债期限结构，减轻企业的流动性风险压力。中长期贷款是种子，只要播种就有期盼。

另一方面，风险资产逐渐回表。9月末对实体经济发放的人民币贷款余额占同期社融规模存量的61.5%，同比高0.3个百分点，委托贷款余额占比3.3%，同比低0.2个百分点，信托贷款余额占比1.1%，同比低0.6个百分点等，这反映风险资产从表外回表内的力度明显。由于表内风险资产严格受巴塞尔协议约束，风险资产的拨备覆盖率会极大地提升，市场的敞口风险会得到一定改善。

需加强的地方是住户部门的信贷需求。9月居民贷款虽在边际改善，但同比持续缩量；其中短期贷款新增1922亿元，同比少增181亿元，居民中长期贷款增加3456亿元，同比少增1211亿元。这反映经济体系中最终消费需求依然处于边际收缩状态，金融数据的改善并非源自需求这一内生动力，而是来自政策的激励。缺少有效需求的强有力支撑，宽信用的根基还有待加固。

需求边际收缩下出现企业融资意愿偏强，目前看来合理的解释大致可以是：一是企业新增融资带有明显的财务改善型特征。8月22日1年期和5年期LPR报价分别下调5个基点和15个基点，利率下行降低了企业融资成本。从边际成本与收益角度看，企业有动力用低利率的新增贷款置换高利率的存量负债，从而改善企业自身的财务状况，尤其是减轻企业的偿付压力。毕竟，如果基于GDP平减指数来合算通胀率，不难发现企业实际支付的真实融资成本要低于名义上的利率。显然，这会有效激励部分企业的贷款意愿。

一是新增贷款还主要集中在基建等领域，贷款主体以国企为主，且主要受政策因素驱动。从政策层面看，6月以来新增政策资金支持额度超过2万亿元，包括8000亿元政策性银行新增信贷额度、6000亿元可做资本金的政策性金融工具、2000亿元设备更新再贷款、2000亿元保交楼专项借款、5000亿元存量专项债限额发行；此外，9月央行再次启动了2020年2月暂停的PSL（抵押补充贷款），规模也达1082亿元。结合央行推出的各类再贷款和结构性货币政策工具等，这些激励政策在9月份发挥了激励的功效，用政策激励带来的更优惠融资成本，推动了9月份宽信用的边际改善。

不过，当前社融边际改善，并非受边际投资收益率的改善推动，这意味着资金输出只是开始，如何持续激发货币乘数效应，并安全地把播下的种子收回来，才是关键和核心，也才是一个完整的轮回。为此，真正将宽信用的萌动规范在经济社会的风险可承受能力和风险管控能力范围之内是关键。

在全球经济风云变幻的当下，稳增长还需把握好逆周期操作的尺度，宽信用的边际改善需要一个刺激、消化吸收的过程，为消化吸收留足相应空间，宽信用才能在实现稳增长的同时，不至于触碰到风险的开关。

关键词： 社会融资 居民贷款