过去，“腾讯系”是一个令移动互联网时代创业公司喜忧参半的标签，喜的是被纳入腾讯集团麾下即将获得的庞大资源，忧的是即将面临的“阿里系”对阵，以及来自投资方的各项限制性要求。而如今，伴随着腾讯减持京东、美团等代表性投资企业股票，坊间热议“腾讯系”是否即将消散于江湖。

纵览2022年至今腾讯控股(0700.HK)发布的三个季度财报，以及今年宏观大环境的变动，腾讯在资本市场的动作背后，综合了对资金配置、宏观政策、技术趋势等多角度考量。

同时，伴随党的二十大对加快建设数字中国作出重要部署，促进数字技术和实体经济深度融合、赋能传统产业转型升级、催生新产业新业态新模式、不断做强做优做大我国数字经济，成为摆在巨头企业面前更为重要的课题。今日港股收盘，腾讯股价回调至287.8港元，跌1.44%，总市值2.76万亿港元。

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现金流充足

通过财报数据目前可明确的是，腾讯今年以来核心业务营收持续走低，但自由现金流与现金储备并未受到影响，尚未发生因资金层面压力而导致资本市场动作变形的因果逻辑。

2022年度第三度财报数据显示，该季度腾讯营收1401亿元，同比下滑2%，环比增长4.5%；归母净利润399.4亿元，同比增长1%，环比增长115%；非国际财务报告准则下，净利润322.5亿元，同比增长2%，环比增长15%。核心业务营收仍旧承压，但环比边际逐渐复苏。其中归母净利润环比大幅提升主要是由于“其他收益净额”回升至208.86亿，主要受到对SEA金融资产重分类所产生的412.99亿元投资收益影响。

虽然出售股票对净利润数据产生一定回温，但多位二级市场分析人士对记者表示，腾讯目前现金储备丰富，资金压力不是进行投资标的股票减持的核心因素。财报显示，该季度腾讯自由现金流276亿元，去年同期，该数据为241亿元，自由现金流同比增长14.52%。

财报电话会上，腾讯总裁刘炽平表示，腾讯拥有强劲的现金生成能力，持有大量的高流动性资产，可以为推动内生增长、战略增长和股东回报提供充足的资金，即使这些同时进行也不会产生相互冲突。

撇除资金压力，该如何理解腾讯持续减持投资公司股份？除了此前减持的SEA、海澜之家、新东方等企业，以实物分派方式“清仓式”减持京东与美团更被外界认为是腾讯在逐步削弱“腾讯系”投资体系。

对于此次腾讯将所持约9.6亿股美团股份作为中期股息派发给腾讯股东的动作，中金表示，短期来看，此举对腾讯投资组合的分配能让股东在高利率的环境下掌握更多的即期收益，有助于更好地释放股东价值。光大证券称，长期投资适时退出，派息惠及股东彰显腾讯投资价值，符合平台经济监管政策导向，关注腾讯后续减持其他互联网公司可能。

刘炽平在该季度财报电话会上解释公司资产配置考虑时称，腾讯不是一家公用事业公司，而是一家成长型企业，在资本分配方面不会采取回报和派息驱动模式。股息，回购和股份分派三种资本回报方式中，每种渠道的本质都不一样。其中股息是按计划进行的；回购是公司将过剩现金回馈给股东的方式，尤其是目前基于强劲的运营情况和现金生成能力，腾讯估值非常具有吸引力，所以公司今年大幅增加了回购规模。总之，“我们没有为收益率设定目标，在为股东提供回报和股东利益最大化方面都有非常周全和积极的考虑，”刘炽平称。

弱化投资进行时

实际上，腾讯撤资动作已然发生近一年，历史财报数据显示，腾讯在投资板块收益与投入逐年降低。

2022年一季度财报电话会上，腾讯首席战略官詹姆斯·米歇尔（James Michelle）表示，腾讯对其他上市公司投资市值环比下降很大一部分原因是公司层面主动操作，此举对于投资者来说也有利，比如给投资者分配了价值约160 亿美元的京东股份，也出售了另一家公司 30 亿美元的股份，将部分收益用于回购腾讯股票，此外腾讯也在第一季度出售了其他公司数十亿美元的股份。

未来，詹姆斯·米歇尔称，腾讯会继续主动撤资，“我们意识到投资组合存在多种宏观风险，尤其是中央银行普遍以非常快的速度提高利率，这对投资者如何评估一些高增长、低利润率、高持续时间的技术公司产生了影响，而这类公司是腾讯投资组合中的一部分。”因此，经过深入分析，腾讯高层做出加快撤资与分配步伐的决定。

显然，该决定在2022年持续推进，并表现在三季度财报上。腾讯投资资产主要包括联营企业投资、以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产、以公允价值计量且其变动计入其他全面收益的金融资产。三季度财报显示，截至2022年三季度，腾讯投资总额从去年同期的7632.71亿元同比下降8.28%至7000.75亿元。

其中联营企业投资额由去年同期的3165.74亿元降为3018.46亿元，同比下降4.65%；以公允价值计量且其变动计入其他全面收益的金融资产由去年同期的2439.4亿元降为1639.18亿元，同比下降32.8%。IT桔子数据显示，2022年三季度，腾讯仅公开投资了9家公司，不足去年同期的1/6，这是自2021年来，腾讯投资动作最少的一个季度。

透镜公司研究创始人况玉清对记者表示，腾讯现金储备充足，逐渐降低对外投资比例主要是基于对宏观环境的判断所做的决定。“新双反”（反垄断与反资本无序扩张政策）出台后，互联网巨头通过投资进行阵营对抗的时代已经结束了，他们需要回到核心主业轨道，对外围非核心业务及投资逐渐剥离。且在此背景下的腾讯、京东、美团联手抗衡阿里生态的战略价值也已没有存在价值，目前的投资收益已然丰厚，选择将这些投资标的进行处置是合理选择。

好在目前腾讯对宏观环境持有更加积极的态度，财报电话会上，刘炽平表示，平台经济监管的积极动向——促进平台经济健康发展，完成整改，以及监管常态化——仍在持续。党的二十大报告也提出要加快发展数字经济，促进数字经济和实体经济深度融合，推动高质量增长。目前变化的是监管具体实施步骤和监管批准，包括金融科技领域三星财产保险的增资计划获批，在线游戏领域版号获批，在投资和反垄断领域，腾讯同中国联通的合资计划也获得国家市场监管总局的批准。这些动作都显示了未来的监管环境将有利于行业发展。

长期布局新兴业务

抛开资本市场与宏观监管因素，腾讯调转船头的决定也可从财报数据中寻出依据，2022年三季度，金融科技及企业服务业务收入同比增长4%至448 亿元，成为三大营收支柱中唯一正向增长的业务。

其他两项中的增值服务业务收入同比下降3%至727亿元，由于行业过渡性的挑战导致付费用户减少，本土市场游戏收入下降7%至312亿元。社交网络收入下降2%至298亿元，反映出视频号直播服务及音乐付费会员服务的收入增加，而音乐直播、游戏直播及视频付费会员服务的收入减少。

另外，财报显示，该季度腾讯递延收入886.22亿元，同比下降10.41%。递延收入是一种合同负债，即预先从客户手中收到的钱，但暂时还不能确认为收入的部分，如虚拟道具，未摊销的预付代币或充值卡以及于未来期间须向若干投资公司提供的网络流量与其他支持等。况玉清对记者表示，递延收入减少意味着未来可供确认的营收也会减少，是个不好的信号。

伴随C端业务逐渐进入瓶颈，腾讯将更多资源投入产业互联网领域。2018 年10月，腾讯新成立云与智慧产业事业群 ( CSIG ) ，并进行了两次组织架构调整，拓展政务、工业、能源、农业、地产、运营商等领域相关业务，加速数字技术在实体经济中的落地和应用。

宏观环境上，相关政策正朝数字经济方向倾斜。11月16日，国家发改委发布了关于数字经济发展情况的报告。报告指出，党的十八大以来，我国深入实施网络强国战略、国家大数据战略，加快推进数字产业化和产业数字化，推动数字经济蓬勃发展。但目前我国数字经济还存在大而不强、快而不优等问题。

但这并不是一条容易走的路，一位云计算产业人士对记者表示，目前数字化转型趋势下，所谓“产业互联网”的技术壁垒伴随行业的成熟而逐渐被打破，甚至可以说过去头部企业因入局早而搭建起的时间优势也快被追平，客户除了技术，也看重平台的安全性、合规性、资源能力等。这些方面，腾讯并不占优势。以政务云为例，此前在接受第一财经记者采访时，腾讯公司高级执行副总裁、云与智慧产业事业群总裁汤道生表示，政务云市场确实竞争激烈，挑战在于政务等项目前期投入较大，周期非常长，任何需求变革都可能导致额外投入的增加。

此外，视频号也是腾讯计划充分挖掘C端流量红利而布局的业务，未来视频号的收入有望达到每个季度10亿元。

总之，依照目前腾讯的体量，况玉清认为腾讯需要做一些安全边际更高的业务，培育更多主业增长点，产业互联网是选择之一，但这个领域短期内对公司收入与利润贡献有限，潜力尚且没有完全释放。且腾讯整体业务体量及其庞大，因此只能长期储备新兴业务，短期效果不会太明显。

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